توکیو در کانون توجه واشنگتن؛

چرا پول ژاپن برای آمریکا اهمیت دارد؟ | تعرفه‌های ترامپ و اوراق زیر پرچم ین

سقوط ین در ظاهر مسئله‌ای مربوط به اقتصاد ژاپن است، اما دامنه اثرات آن از قیمت کالا‌های ژاپنی در بازار آمریکا تا بازده اوراق خزانه و هزینه استقراض در ایالات متحده امتداد پیدا می‌کند. همین پیوند‌های مالی و تجاری باعث شده واشنگتن این بار نه‌تنها تضعیف ین را با دقت دنبال کند، بلکه مستقیماً برای مهار نوسانات آن وارد بازار ارز شود.

کد خبر: ۲۱۶۰۲۱۴

۱۱ شهريور ۱۴۰۵

اقتصاد جهان - دانیال رحیمی؛ مداخله اخیر وزارت خزانه‌داری آمریکا در بازار ارز و انتشار تصویری از دست‌نوشته اسکات بسنت درباره خرید ین ژاپن، بار دیگر این پرسش را مطرح کرده است که چرا ارزش پول ژاپن تا این اندازه برای بزرگ‌ترین اقتصاد جهان اهمیت دارد و کاهش ارزش ین چگونه می‌تواند به اقتصاد آمریکا سرایت کند؟

در ابتدای ماه اوت تصویری از جلسه کابینه آمریکا منتشر شده بود که در دفترچه بسنت عبارت «Buy Japanese Yen (JPY) $۵-۱۰ bil» دیده می‌شد؛ نشانه‌ای از اینکه حمایت از ین از مرحله هشدار لفظی عبور کرده و به یکی از موضوعات عملیاتی وزارت خزانه‌داری آمریکا تبدیل شده است.

اختلاف نرخ بهره ژاپن و آمریکا | نقطه شروع ماجرا

نرخ بهره ژاپن برای سال‌ها در سطوح نزدیک به صفر قرار داشت و سیاست پولی این کشور به‌شدت انبساطی بود. در مقابل، فدرال‌رزرو آمریکا برای مهار تورم نرخ‌های بهره را به سطوح بسیار بالاتری رساند.

اکنون نیز با وجود آنکه بانک مرکزی ژاپن نرخ سیاستی را به حدود یک درصد افزایش داده است، همچنان فاصله قابل توجهی میان نرخ‌های دو کشور وجود دارد. نرخ بهره آمریکا مدتی است در محدوده ۳.۵ تا ۳.۷۵ درصد قرار دارد.

این شکاف در بازار اوراق نیز دیده می‌شود. بازده اوراق ۱۰ساله آمریکا در محدوده حدود ۴.۷ درصد قرار دارد، در حالی که بازده اوراق ۱۰ساله دولت ژاپن به حدود ۲.۹ درصد رسیده است.

همین اختلاف بازده، سال‌ها زمینه شکل‌گیری یکی از معروف‌ترین معاملات بازار‌های مالی، یعنی Yen Carry Trade را فراهم کرده است.

در این معامله، سرمایه‌گذار با هزینه پایین ین قرض می‌کند، آن را می‌فروشد و ارز‌هایی مانند دلار می‌خرد. سپس سرمایه خود را به اوراق قرضه آمریکا، سهام یا سایر دارایی‌هایی منتقل می‌کند که نسبت به دارایی‌های ژاپنی بازده بیشتری دارند.

چرا ارزش ین کاهش پیدا کرد؟

زمانی که چنین معاملاتی در ابعاد بزرگ تکرار شوند، فشار فروش مداومی بر ین شکل می‌گیرد. سرمایه‌گذاران برای خرید دارایی‌های خارجی، ین می‌فروشند و دلار می‌خرند؛ بنابراین تقاضا برای دلار افزایش و ارزش پول ژاپن کاهش پیدا می‌کند.

همین روند در سال جاری ارزش ین را تا حوالی ۱۶۴ ین در برابر هر دلار پایین برد؛ سطحی که در حدود چهار دهه گذشته بی‌سابقه بود.

در نگاه نخست ممکن است پول ضعیف برای اقتصاد صادرات‌محور ژاپن یک مزیت تلقی شود. کاهش ارزش ین می‌تواند محصولات شرکت‌هایی مانند تویوتا و سونی را در بازار‌های خارجی رقابتی‌تر کند و درآمد صادراتی آنها را افزایش دهد؛ اما این فقط یک سوی ماجراست.

ژاپن بخش بزرگی از انرژی، نفت، گاز، مواد غذایی و مواد اولیه مورد نیاز خود را از خارج تأمین می‌کند؛ بنابراین کاهش ارزش ین، واردات این کالا‌ها را گران‌تر می‌کند و می‌تواند به افزایش هزینه انرژی، تشدید تورم و کاهش قدرت خرید خانوار‌ها منجر شود.

در چنین شرایطی، ضعف ین از یک مزیت صادراتی به یک مسئله اقتصادی داخلی تبدیل می‌شود.

راهکار بانک مرکزی ژاپن چیست؟

راه بنیادی برای کاهش فشار بر ین، افزایش نرخ بهره است.

هرچه نرخ بهره و بازده دارایی‌های ژاپنی افزایش پیدا کند، فاصله بازده میان ژاپن و سایر اقتصاد‌ها کاهش می‌یابد و انگیزه سرمایه‌گذاران برای فروش ین و انتقال سرمایه به دارایی‌های دلاری کمتر می‌شود.

بانک مرکزی ژاپن نیز در همین مسیر حرکت کرده و نرخ بهره را در ماه ژوئن به یک درصد، بالاترین سطح در حدود سه دهه گذشته، رسانده است. اکنون بازار احتمال افزایش دوباره نرخ به ۱.۲۵ درصد در سپتامبر را جدی می‌داند.

با این حال، افزایش نرخ بهره برای ژاپن بدون هزینه نیست زیرا ژاپن یکی از بدهکارترین دولت‌های جهان است. افزایش شدید نرخ بهره، بازده اوراق دولتی را بالا می‌برد و در نهایت هزینه استقراض دولتی را افزایش می‌دهد که حجم بسیار بزرگی از بدهی روی دوش دارد.

به همین دلیل بانک مرکزی ژاپن نمی‌تواند بدون توجه به تبعات مالی، نرخ بهره را با سرعت بسیار زیاد افزایش دهد.

در کنار سیاست پولی، دولت ژاپن از ابزار دیگری نیز استفاده کرده است: مداخله مستقیم در بازار ارز. در این روش، دولت دارایی‌های دلاری می‌فروشد و در مقابل ین می‌خرد. افزایش تقاضا برای ین می‌تواند به تقویت موقت ارزش آن کمک کند.

ژاپن تنها در فاصله ۳۰ ژوئیه تا ۲۶ اوت حدود ۱۵.۴ تریلیون ین، معادل نزدیک به ۹۶.۵ میلیارد دلار برای حمایت از پول ملی خود وارد بازار کرده است.

با این حال، این نوع مداخله مشکل بنیادی را به‌تنهایی حل نمی‌کند. تا زمانی که اختلاف نرخ بهره میان ژاپن و آمریکا قابل توجه باقی بماند، انگیزه انتقال سرمایه از ین به دارایی‌های دلاری نیز پابرجا خواهد ماند.

به همین دلیل مداخله ارزی بیشتر می‌تواند سرعت سقوط ین را کاهش دهد تا اینکه عامل اصلی ضعف آن را از بین ببرد.

ورود آمریکا به ماجرا

تا این مرحله، ضعف ین عمدتاً به عنوان چالشی برای اقتصاد ژاپن مطرح بود. اما ادامه سقوط این ارز نشان داد که آثار آن می‌تواند مستقیماً به اقتصاد آمریکا نیز منتقل شود.

نخستین موضوع، تجارت دو کشور است

فرض کنیم یک خودرو در ژاپن چهار میلیون ین قیمت داشته باشد. اگر هر دلار معادل ۱۲۰ ین باشد، ارزش دلاری این خودرو حدود ۳۳ هزار دلار خواهد بود. اما اگر نرخ دلار به ۱۶۰ ین برسد، همان خودرو بدون هیچ تغییری در قیمت داخلی، حدود ۲۵ هزار دلار ارزش خواهد داشت.

به عبارت دیگر، کاهش ارزش ین می‌تواند کالای ژاپنی را در بازار آمریکا ارزان‌تر کند.

این مسئله برای دولت ترامپ اهمیت ویژه‌ای دارد. واشنگتن برای حمایت از تولیدکنندگان داخلی و کاهش مزیت واردات، از تعرفه استفاده می‌کند؛ اما اگر همزمان ین به‌شدت تضعیف شود، بخشی از افزایش قیمت ناشی از تعرفه می‌تواند با کاهش ارزش پول ژاپن خنثی شود.از این منظر، ضعف ین می‌تواند بخشی از اثر مورد انتظار سیاست تعرفه‌ای آمریکا را از بین ببرد.

ژاپن؛ یکی از بزرگ‌ترین خریداران بدهی آمریکا

کانال دوم و مهم‌تر، بازار اوراق خزانه آمریکاست.

ژاپن یکی از بزرگ‌ترین سرمایه‌گذاران خارجی در بدهی دولت آمریکا محسوب می‌شود و بیش از یک تریلیون دلار اوراق خزانه ایالات متحده در اختیار سرمایه‌گذاران مستقر در این کشور قرار دارد.

اگر ژاپن برای دفاع از پول خود به دلار نیاز داشته باشد، یکی از گزینه‌ها نقدکردن بخشی از دارایی‌های دلاری است؛ دارایی‌هایی که اوراق خزانه آمریکا نیز بخش مهمی از آنها را تشکیل می‌دهند. فروش گسترده این اوراق می‌تواند قیمت آنها را کاهش و بازده را افزایش دهد.

افزایش بازده اوراق خزانه آمریکا نیز تنها به بازار بدهی محدود نمی‌شود. این نرخ‌ها یکی از مهم‌ترین معیار‌های تعیین هزینه تأمین مالی در اقتصاد آمریکا هستند و رشد آنها می‌تواند به افزایش نرخ وام مسکن، گران‌ترشدن تأمین مالی شرکت‌ها و بالا رفتن هزینه استقراض دولت منجر شود.

اسکات بسنت نیز صراحتاً هشدار داده است که حرکات بی‌نظم ین می‌تواند در نهایت هزینه استقراض خانوار‌ها و شرکت‌های آمریکایی را افزایش دهد.

خطر بازگشت سرمایه ژاپنی به داخل

مسئله فقط فروش احتمالی اوراق توسط دولت ژاپن نیست.

برای سال‌ها، پایین‌بودن بازده دارایی‌های ژاپنی باعث شده بود بانک‌ها، شرکت‌های بیمه، صندوق‌های بازنشستگی و سایر سرمایه‌گذاران این کشور برای کسب بازده بیشتر به بازار‌هایی مانند آمریکا روی بیاورند. اما اکنون شرایط در حال تغییر است.

بازده اوراق ۱۰ساله ژاپن به محدوده نزدیک سه درصد رسیده است؛ سطحی که نگهداری سرمایه در بازار داخلی را نسبت به سال‌های گذشته بسیار جذاب‌تر می‌کند.

در چنین شرایطی، سرمایه‌گذار ژاپنی ممکن است دیگر حاضر نباشد برای کسب بازده بیشتر، ریسک نوسانات دلار را نیز بپذیرد و ترجیح دهد بخشی از سرمایه خود را به بازار داخلی بازگرداند.

اگر این روند گسترده شود، تقاضای ژاپنی‌ها برای اوراق خزانه آمریکا کاهش پیدا می‌کند و کاهش تقاضا می‌تواند به رشد بازده اوراق قرضه آمریکا منجر شود.

برای اقتصادی مانند آمریکا که در سال‌های آینده باید حجم بسیار بزرگی از بدهی خود را تأمین مالی کند، کاهش تقاضای یکی از مهم‌ترین خریداران خارجی مسئله کوچکی نیست.

خطر دیگر؛ بازشدن معاملات ین کری‌ترید

کانال دیگری نیز وجود دارد که می‌تواند نوسانات ین را به سرعت به سایر بازار‌های مالی منتقل کند.

همان معامله‌ای که سال‌ها به ضعف ین کمک کرده است، در صورت تغییر ناگهانی جهت بازار می‌تواند به عامل بی‌ثباتی تبدیل شود.

سرمایه‌گذارانی که با نرخ پایین در ژاپن ین قرض کرده‌اند و با آن دارایی‌های آمریکایی خریده‌اند، تا زمانی که ین ضعیف باقی بماند با مشکل جدی مواجه نیستند.

اما اگر ین ناگهان با سرعت زیادی تقویت شود، ارزش بدهی ینی آنها افزایش پیدا می‌کند. در این شرایط، معامله‌گران ممکن است ناچار شوند بخشی از سهام یا اوراق دلاری خود را بفروشند، دلار را به ین تبدیل کنند و بدهی‌های خود را تسویه کنند.

اگر این رفتار به شکل همزمان و در مقیاس بزرگ رخ دهد، با پدیده Carry Trade Unwind مواجه خواهیم شد؛ یعنی بسته‌شدن سریع معاملاتی که سال‌ها با تأمین مالی ارزان ینی ایجاد شده‌اند.

چنین اتفاقی می‌تواند فشار فروش را از بازار ارز ژاپن به سهام، اوراق و دیگر دارایی‌های مالی در سراسر جهان منتقل کند.

بسنت نیز در توضیح حساسیت واشنگتن به وضعیت ین، به همین خطر اشاره کرده و هشدار داده است که حرکات بی‌نظم این ارز می‌تواند به بسته‌شدن اجباری موقعیت‌های مالی و افزایش نوسان در بازار‌های جهانی منجر شود.

به همین دلیل آمریکا با یک تعادل حساس روبه‌روست؛ ضعف بیش از حد ین برای تجارت و بازار اوراق این کشور مشکل‌ساز است، اما تقویت بسیار سریع و ناگهانی آن نیز می‌تواند معاملات کری‌ترید را با شوک مواجه کند.

آمریکا مستقیماً وارد بازار شد

مجموع این نگرانی‌ها در نهایت واشنگتن را به اقدامی کم‌سابقه رساند.

وزارت دارایی ژاپن اعلام کرد در ۳۱ ژوئیه ۲۰۲۶ با هماهنگی وزارت خزانه‌داری آمریکا برای خرید ین وارد بازار شده است. هدف اعلام‌شده دو کشور مقابله با نوسانات بیش از حد و حرکات بی‌نظم نرخ ارز بود.

اهمیت این اقدام از آن جهت است که آمریکا به‌ندرت مستقیماً در بازار ارز کشور‌های بزرگ مداخله می‌کند.

این بار، اما منافع دو طرف به یک نقطه مشترک رسیده بود. توکیو در تلاش برای متوقف‌کردن سقوط پول ملی خود بود و واشنگتن نیز نمی‌خواست آثار این سقوط به تجارت، بازار اوراق و جریان سرمایه در اقتصاد آمریکا منتقل شود.

چرا آمریکا به جای دلار، یورو فروخت؟

روش مداخله آمریکا نیز غیرمعمول بود.

طبق گزارش رویترز، وزارت خزانه‌داری آمریکا برای خرید ین، به جای فروش مستقیم دلار، یورو فروخت و ین خرید؛ اقدامی که تحلیلگران آن را بسیار کم‌سابقه ارزیابی کردند.

این انتخاب به یک ملاحظه مهم بازمی‌گردد. واشنگتن خواهان تقویت ین بود، اما نمی‌خواست این پیام به بازار مخابره شود که دولت آمریکا به دنبال تضعیف عمومی دلار است.

فروش مستقیم دلار برای خرید ین می‌توانست چنین برداشتی ایجاد کند. در شرایطی که تورم آمریکا همچنان بالاتر از هدف فدرال‌رزرو قرار دارد، کاهش گسترده ارزش دلار می‌تواند واردات را گران‌تر و فشار‌های تورمی را تشدید کند.

فروش یورو به واشنگتن اجازه داد بدون ارسال سیگنال مستقیم درباره کاهش ارزش دلار، روی تقویت ین متمرکز شود.

واشنگتن یک نگرانی دیگر نیز دارد؛ حمایت ژاپن از ین نباید به فروش گسترده اوراق خزانه آمریکا منجر شود. به همین دلیل توکیو اعلام کرده است در آینده می‌تواند از FIMA Repo Facility فدرال‌رزرو استفاده کند.

این سازوکار به بانک‌های مرکزی خارجی اجازه می‌دهد اوراق خزانه آمریکا را به‌طور موقت نزد فدرال‌رزرو وثیقه بگذارند و در مقابل دلار نقد دریافت کنند.

در نتیجه، ژاپن برای تأمین دلار مورد نیاز خود مجبور نیست اوراق خزانه را مستقیماً در بازار بفروشد. به این ترتیب، توکیو می‌تواند نقدینگی دلاری لازم برای مداخله ارزی را تأمین کند، بدون آنکه فشار فروش تازه‌ای به بازار Treasury وارد شود.

این سازوکار به‌خوبی نشان می‌دهد که مسئله ین تا چه اندازه با منافع مالی آمریکا گره خورده است؛ واشنگتن نه‌تنها در حمایت از پول ژاپن مشارکت کرده، بلکه تلاش دارد این حمایت بدون آسیب‌زدن به بازار بدهی خود انجام شود.

آمریکا در نهایت از ین چه می‌خواهد؟

هدف واشنگتن الزاماً تبدیل ین به یک ارز بسیار قوی نیست.

ضعف بیش از حد ین می‌تواند کالا‌های ژاپنی را در بازار آمریکا ارزان‌تر کند، بخشی از اثر تعرفه‌های تجاری را خنثی کند و خطر سرایت تنش‌های مالی ژاپن به بازار اوراق آمریکا را افزایش دهد.

در مقابل، تقویت سریع و ناگهانی ین نیز می‌تواند به بسته‌شدن گسترده معاملات کری‌ترید و فروش اجباری دارایی‌ها در بازار‌های جهانی منجر شود.

آنچه آمریکا به دنبال آن است، بیش از آنکه «ین قوی» باشد، «ین باثبات» است؛ ارزی که حرکات آن آن‌قدر شدید نباشد که تجارت، بازار اوراق و جریان سرمایه میان دو اقتصاد را مختل کند.

همین موضوع توضیح می‌دهد که چرا آمریکا در دوره‌هایی نسبت به مداخلات ژاپن برای تضعیف ین حساس بوده، اما اکنون خود برای جلوگیری از سقوط بیش از حد آن وارد بازار شده است.

ضعف ین دیگر فقط مسئله‌ای درباره قدرت خرید مردم ژاپن یا سودآوری صادرکنندگان این کشور نیست. ژاپن بیش از یک تریلیون دلار اوراق خزانه آمریکا در اختیار دارد، سرمایه‌گذارانش از بازیگران بزرگ بازار‌های جهانی هستند و ین یکی از مهم‌ترین ارز‌های تأمین مالی در نظام مالی بین‌المللی محسوب می‌شود.

در چنین شرایطی، مداخله واشنگتن را نمی‌توان صرفاً اقدامی برای حمایت از پول ژاپن دانست؛ آمریکا در عمل از منافع خود در تجارت، بازار بدهی و ثبات مالی دفاع می‌کند.

تا زمانی که این پیوند میان ین، سیاست تعرفه‌ای آمریکا، سرمایه ژاپنی و بازار اوراق خزانه پابرجاست، نوسانات پول ژاپن نیز تنها مسئله‌ای مربوط به توکیو نخواهد بود.